Opinii

Autoritatile romane fac o adevarata echilibristica pentru ca ratingul Romaniei sa nu ajunga in categoria "junk" ("investitii speculative"), ceea ce ar ingreuna accesul tarii pe pietele de finantare si ar duce la cresterea costurilor imprumuturilor. Daca Romania se va imprumuta mai scump, la fel vor face si firmele romanesti.

In general, datorita multor aspecte tehnice implicate, subiectul ratingurilor de credit ramane o nebuloasa pentru marele public si, in unele cazuri, chiar si pentru analistii economici. Plecand de la aceasta realitate, prezenta opinie, elaborata in scopuri de educatie financiara, va fi structurata dupa cum urmeaza: in prima parte, vor fi prezentate, pe scurt, aspecte generale ale activitatii de rating, pentru a oferi cititorilor cunostiintele necesare unei bune intelegeri a subiectului in discutie si a studiului de caz ce va urma; in partea a doua, voi arata concret cateva din cele mai intalnite greseli ce apar in legatura cu ratingurile de credit in articole/studii cu subiect economic.

Ce sunt agentiile de rating?

O agentie de rating este o persoana juridica independenta a carei activitate include acordarea, cu titlu profesional, de ratinguri (note/calificative) de credit. Calificativele au in vedere evaluarea prospectiva a riscului de credit al emitentilor sau al obligatiilor financiare. Riscul de credit reprezinta riscul ca un emitent sa nu fie in masura sa asigure plata dobanzilor si/sau a principalului unei creante sit .

Ratiunea primara a existentei agentiilor de rating este de a reduce asimetria informationala dintre emitentul unui instrument financiar si investitori in ceea ce priveste capacitatea si vointa acestuia de a face plati la timp in contul datoriilor sale. Punctul forte al agentiilor specializate este faptul ca ele sintetizeaza intr-o singura nota (rating) toate informatiile disponibile despre debitor, care este adusa la cunostinta investitorilor, pentru care o evaluare proprie a riscului de credit al emitentilor ar fi fost foarte costisitoare. Caracterul sintetic al ratingurilor de credit mai prezinta avantajul ca permite investitorilor sa faca usor comparatii intre diferite firme si tari.

Ratingurile sunt importante nu numai pentru continutul informational siit , ci si pentru valoarea lor tranzactionala si faptul ca sunt utilizate in scopuri de reglementare financiara. Din punct de vedere al valorii tranzactionale, ratingurile faciliteaza crearea si asigurarea respectarii unor drepturi legale. De exemplu, scaderea ratingului unui emitent poate avea drept consecinta rambursarea anticipata a unei obligatiuni (prin activarea unei clauze contractuale de tip "trigger"). In ceea ce priveste aspectul reglementarii financiare, notele de credit sunt utilizate pentru determinarea cerintelelor de fonduri proprii ale bancilor sau pentru a limita expunerea la risc a investitorilor institutionali (acestora le sunt permise numai investitii in titluri cu rating peste o anumita treapta).

Sectorul agentiilor de rating este foarte concentrat, fiind alcatuit din cativa jucatori importanti la nivel global (Standard&Poor's - S&P, Moody's si FitchRatings), asa-numitele "Big Three", si diverse agentii minore (regionale sau strict specializate).

Cele trei agentii globale de rating utilizeaza modelul de afaceri denumit "emitentul-plateste" ("issuer-pays"), conform caruia emitentii instrumentelor de datorie platesc agentiilor pentru evaluarile de risc de credit. Publicul si investitorii au acces gratuit la ratingurile respective. Cele mai multe agentii de rating au trecut la aceasta modalitate de remunerare in anii '70 ai secolului trecut, abandonand astfel modelul "subscriitorul plateste" ("subscriber pays"), care implica ca persoanele interesate sa investeasca in anumite titluri de datorie sa faca plati agentiilor pentru obtinerea ratingurilor asociate respectivelor obligatii financiare.

Ce este si ce nu este un rating de credit?

Potrivit prevederilor legale europene, un rating de credit reprezinta o opinie , acordata pe baza unui sistem de clasificare bine stabilit si definit al categoriilor de rating, referitoare la bonitatea unei entitati, a unei creante sau a unei obligatii financiare, a unui titlu de creanta sau a unei actiuni preferentiale si a altor instrumente financiare ori a unui emitent de astfel de obligatii siiit . Agentiile de rating nu atribuie ex-ante o probabilitate de default absoluta pentru un emitent sau obligatie; ele procedeaza la o ierarhizare relativa a bonitatii sivt emitentului sau a obligatiei, prin intermediul unor scari de rating, de la cea mai puternica la cea mai slaba. In categoria emitentilor sunt incluse firme comerciale, institutii financiare (de ex. institutii de credit, societati financiare, firme de asigurari), colectivitati locale, institutii publice, state suverane. Ratingurile privind obligatiile se refera la certificate de depozit, bilete de trezorerie, obligatiuni, imprumuturi bancare si anumite titluri hibrlde (de ex. actiuni preferentiale). De precizat ca agentiile acorda ratinguri si pentru vehiculele de securitizare.

Ratingurile de credit se pot clasifica in diferite categorii in functie de: (1) orizontul de timp (pe termen scurt fata de termen lung); (2) moneda de referinta (moneda straina fata de moneda nationala); (3) obiectul ratingului (emitentul sau o emisiune de datorie a acestuia). In cazul acestei ultime categorii, evaluarea calitatii de credit are in vedere fie bonitatea generala a emitentului ("ratingul emitentului"), fie o emisiune individuala de datorie ("ratingul emisiunii"). Pe un alt palier de clasificare, ratingurile de credit pot fi solicitate sau nesolicitate de catre emitenti. Ratingurile nesolicitate se bazeaza pe informatii publice. Mai pot fi amintite ratingurile nationale si cele internationale, pentru acestea din urma fiind utilizate scari globale de evaluare a obligatiilor de plata, fapt ce permite comparatii legate de calitatea de credit dincolo de frontierele nationale.

Dupa cum tin sa sublinieze agentiile specializate, un rating de credit este doar o opinie ce priveste spre viitor referitoare la riscul de credit al unui emitent/obligatii financiare si nu o certificare contabila sau o garantie privind plata efectiva a datoriilor. Mai mult, un rating nu inseamna o recomandare de a vinde, de a cumpara sau de a mentine titluri intr-un portofoliu si nici o judecata privind adecvarea unei investitii pentru un investitor specific.

Ratingurile de credit suverane

Ratingurile de credit suverane indica, atat capacitatea, dar si vointa guvernelor supuse procesului de evaluare din partea agentiilor specializate de a-si onora obligatiile financiare, in intregime si la timp, fata de creditori comerciali privati. Un rating suveran, ce reprezinta o forma de "rating privind emitentul", nu priveste obligatiile fata de alte guverne, institutii supranationale (de ex. FMI, Banca Mondiala) sau intreprinderi ale sectorului public/guverne regionale. Adesea, evaluarea capacitatii generale a guvernului unei tari de a efectua platile datorate poate servi drept plafon pentru alte evaluari de risc din cadrul tarii respective.

Sa mai precizam ca, ratingul suveran pentru datorii in moneda nationala ("locala" in jargonul agentiilor) poate fi usor mai mare decat cel de aceeasi natura pentru datorii iin moneda straina, intrucat bonitatea unui stat poate fi sustinuta de puterile sale pe care le detine pe teritoriul sau (are capacitate de impozitare, emite moneda nationala, exercita influenta asupra sectorului financiar svt ).

Agentiile specializate emit si "ratinguri privind emisiunea", dar acestea au ca obiect doar un angajament specific de datorie a guvernului, cum ar fi de exemplu o obligatiune guvernamentala. Ratingul unei astfel de emisiuni individuale poate fi mai mare sau mai mic decat ratingul suveran, in functie de caracteristicile instrumentului de datorie (rang al creantei, garantii, diverse prevederi contractuale). O obligatiune guvernamentala pe termen lung, de prim rang si negarantata ("senior unsecured bond"), primeste un rating identic cu ratingul suveran in cazul multor evaluari de merit de credit aflate in partea superioara a scarii de notare. Pe masura ce calitatea de credit scade puternic, ratingurile respective pot fi diferite, oglindind faptul ca, de regula, statele adopta o strategie selectiva de incetare de plati, alegand sa-si indeplineasca obligatiile doar pentru anumite categorii de datorie, ale caror emitenti au putere de negociere mai mare.

Scarile de rating

Agentiile de rating elaboreaza scari de rating proprii (scari ordinale), unde stabilesc o ierarhie a emitentilor/emisiunilor fundamentata pe capacitatea de plata a datoriilor. In functie de criteriul orizontului de timp al evaluarilor de risc de credit, agentiile utilizeaza o scara pe termen lung, care se aplica datoriilor cu scadenta mai mare de un an, si una pe termen scurt, in care caz scadenta este sub un an.

Fitch si S&P au scari de rating pe termen lung aprope identice ca structura alfanumerica, calificativele de credit fiind exprimate cu majuscule, in timp ce Moody's foloseste pentru evaluare majuscule si minuscule (pentru detalii vezi Anexa). In cazul agentiilor Fitch si S&P, meritul de credit evolueaza descendent de la AAA (cel mai bun) la AA la A la BBB la BB si asa mai departe pana la D (ce indica situatia de default/incetare de plati). Cu exceptia primei si ultimei categorii, toate celelalte categorii primesc semnul "A" sau '-", ce arata ca emitentul se afla mai sus sau mai jos in cadrul lor. De exemplu, categoria BBB cuprinde urmatoarele trepte de rating: BBBA, BBB si BBB- . Ratingurile Moody's coboara de la categoria Aaa la Aa la A la Baa la Ba si continua asa pana la C. Cu exceptia categoriilor Aaa, Ca si C, toate celelalte categorii primesc un coeficient numeric 1, 2 sau 3 pentru a se face ierarhizarea intre evaluari in cadrul lor. Potrivit acestei conventii, ca exemplificare, categoria Aa se structureaza in treptele de rating Aa1, Aa2, Aa3.

Ratingurile de la BBB- sau Baaa3 in sus sunt considerate, prin conventie a pietei , ca apartinand de categoria "recomandat pentru investitii" ("investment grade"), in timp ce ratingurile de la BBA sau Ba1 in jos sunt clasificate ca "investitii speculative" sau cu "randament inalt ("high yield"). Pentru aceasta ultima categorie se mai utilizeaza si denumirea "nerecomandat pentru investitii" sau cea depreciativa de "junk" ("gunoi"). Politicile de plasament ale multor investori institutionali tin cont de distinctia prezentata mai sus, acestia fiind obligati sa investeasca numai in active cu rating din categoria "investment grade". Scarile de rating ale celor trei mari agentii sunt in mare masura comparabile; nu exista insa o echivalenta deplina intre ratinguri, deci acestea nu pot fi folosite intersanjabil.

In ceea ce priveste scarile de rating pe termen scurt , trebuie subliniat ca ele contin mai putine trepte si folosesc o terminologie diferita de la o agentie la alta. Din ratiuni de limitare a intinderii prezentului text, ne vom margini doar la prezentarea scarii utilizate de S&P: A-1A (cea mai inalta), A-1, A-2, A-3, B, C, R, SD (default selectiv), D.

Perspectivele de rating/punerile sub observatie

Ratingurile propriu-zise (in special cele pe termen lung) ale agentiilor sunt insotite de "Perspective" ("Outlook") si de "Puneri sub observatie" ("Credit watch").

Perspectivele ("Pozitiv", "Stabil", "Negativ" si, mai rar, "In evolutie") reprezinta opinii privind evolutia probabila a ratingului in perioada urmatoare, orizontul de timp avut in vedere fiind diferit intre agentii. Perspectivele sunt utilizate atunci cand riscul emitentului/obligatiei nu a evoluat suficient pentru a justifica o schimbare de rating. O perspectiva "pozitiva" sau "negativa" nu inseamna ca schimbarea ratingului va avea loc neaparat. De asemenea, un rating cu perspectiva "stabila" poate fi marit sau micsorat, fara a fi precedat de o schimbare a perspectivei. Atunci cand nu este posibil sa se indice tendinta ratingului, existand elemente pozitive si negative in balans, perspectiva va fi notata ca "In evolutie". Conform precizarilor agentiilor, anumite categorii de rating (din cele nerecomandate pentru investitii) nu au atasate perspective, deoarece volatilitatea acestor ratinguri este foarte ridicata si perspectivele ar avea o valoare informationala limitata.

Punerea sub observatie ("Credit watch") indica ca un rating ar putea fi schimbat intr-un termen scurt. In functie de tendintele pe care se fundamenteaza, punerea sub observatie poate fi Negativa sau Pozitiva (cand directia unei potentiale actiuni de rating este clara) sau, mai rar, "In evolutie" (cand nu exista o directie clara).

Ratingul de tara al Romaniei

Dupa excursul teoretic de mai sus, sa descifram cel mai recent rating de credit acordat Romaniei de catre agentia S&P in data de 3 aprilie 2026. In comentariul sau privind actiunea de rating, agentia precizeaza, ca titlu, urmatoarele: Romania ratinguri confirmate 'BBB-/A-3'; Perspectiva negativa .

Vom recunoaste din start, din referirea la Romania, ca ne aflam in fata unui rating suveran, un rating privind emitentul, care arata capacitatea generala a tarii noastre de a-si onora obligatiile financiare fata de creditori privati comerciali. Fiind familiarizati cu scarile de rating, vom identifica nota acordata BBB- ca reprezentand o treapta de rating pe termen lung, ce se inscrie in categoria "recomandat pentru investitii". Pozitia respectiva reprezinta insa ultima treapta inainte de trecerea in categoria "junk" si de materializarea efectelor negative ale unei asemenea evolutii svit . Citirea comunicatului agentiei, va releva ca ratingul BBB- priveste, atat obligatiile in valuta, cat si pe cele in moneda "locala" (RON) ale Romaniei (agentia a decis sa nu acorde un rating mai favorabil acestora din urma). Acelasi rating a fost acordat si obligatiilor individuale de prim rang si negarantate ale guvernului. Perspectiva indicata este negativa, ceea ce indica sensul unei posibile schimbari de rating (inrautatirea sa), intr-un orizont de timp de doi ani. Subliniez ca perspectiva respectiva nu insemna ca neaparat un astfel de eveniment va avea loc. Dupa cum precizeaza S&P, perspectiva poate deveni "stabila", daca deficitul extern si cel fiscal se vor ingusta substantial, cu sprijinul unei relansari a cresterii economice.

Nota A-3 reprezinta o treapta de rating pe termen scurt. Potrivit S&P, un debitor aflat in aceasta categorie are capacitatea adecvata sa-si indeplineasca obligatiile financiare. Totusi, conditii economice adverse sau circumstante in schimbare sunt intr-o masura mai probabila sa schimbe capacitatea debitorului de a face plata.

[I] O entitate nu este considerata agentie de rating de credit daca ratingurile sale se bazeaza numai pe analiza statistica. Ratingurile de credit acordate de agentiile specializate au la baza, atat evaluari cantitative, cat si calitative (ce introduc un grad de subiectivitate).

[II] Cat de ridicata este valoarea informationala a ratingurilor este un subiect supus dezbaterii.

[III] A se vedea Regulamentul (CE) NR 1060/2009 privind Agentiile de Rating de Credit, art. 3 (1) a.

[IV] Bonitatea este definita drept capacitatea si vointa unui debitor de a-si plati datoriile.

[V] Un stat poate "convinge" institutiile de credit sa continue sa acorde imprumuturi acestuia.

[VI] In principal, cum am aratat deja, efectele negative tin de ingreunarea accesului tarii pe pietele financiare si de costuri mai ridicate la imprumuturi. Astfel de efecte sunt mai pronuntate in cazul trecerii din categoria "investment grade" in categoria "junk", din cauza vanzarilor automate de titluri din partea investitorilor institutionali si rambursarilor anticipate de datorie ca urmare a actionarii clauzelor relevante din contractele de imprumut.