Zf 24

"Trecutul nu e trecut in Orientul Mijlociu", spunea un istoric1, adaugand ca acest lucru e "cel mai mare obstacol in fata pacii si stabilitatii din Orientul Mijlociu". Daca dam crezare acestor cuvinte, vom intelege probabil de ce noul conflict armat izbucnit in aceasta regiune da semnale ca va fi unul mai complicat si mai prelungit decat ar fi crezut unii si decat ne-am fi dorit probabil cu totii. Si asta pentru ca una e sa negociezi si chiar sa te razboiesti cu un actor pur rational, care recunoaste si respecta raporturile de putere economica si militara, dar e altceva sa te lupti cu trecutul adesea sangeros intiparit in memoria colectiva a unei intregi natiuni, care pe deasupra se suprapune in mare masura si unui intreg curent religios2 . Pentru economisti si pentru investitori problema aceasta ar fi putut sa ramana una teoretica, de descifrat de catre natiunile combatante si poate de catre istorici, experti militari si de catre "capetele vorbitoare" de la televizor sau de botii inteligenti de pe social media, asa cum s-a intamplat de nenumarate ori cu evenimente geopolitice demne de stiri, dar irelevante economic la scala globala.

Conflictul actual din Orientul Mijlociu nu este insa unul usor de ignorat, pentru ca acesta a capatat deja particularitatea nociva ca unul din fronturile sale deschise in mod intentionat il reprezinta punctul nevralgic al sistemului energetic global, respectiv furnizarea de titei, gaze naturale si alte produse derivate de catre tarile din Golful Persic. Practic, blocarea stramtorii Ormuz si afectarea unor elemente de infrastructura energetica din regiunea Golfului echivaleaza momentan cu un veritabil soc al preturilor petrolului si gazelor naturale, asemanator socurilor din anii 1973 si, respectiv, 1978-79, denumite astfel datorita caracterului lor surprinzator, dar mai ales din cauza impactului economic supradimensionat. Ca sa intelegem ca avem de-a face cu un impact potential major si de data aceasta, e suficient sa urmarim declaratiile si actiunile Agentiei Internationale a Energiei (IEA), care a caracterizat provocarile actuale de pe piata petrolului ca fiind "fara precedent ca amploare" 3 , ceea ce a dus la decizia eliberarii celei mai mari cantitati de titei din toate timpurile din rezervele strategice ale organizatiei, respectiv de 400 de milioane de barili.

Dar conflictul actual din Orientul Mijlociu mai are si o alta particularitate, si anume ca de la izbucnirea sa, senzatia si asteptarea noastra, a occidentalilor, a fost aceea ca vom asista la un conflict de durata scurta, la fel ca si in cazul altor mini-crize iscate sub presedintia lui Donald Trump (exemple: sperietoarea tarifelor de import din "Ziua Eliberarii", care a durat o saptamana, razboiul de 12 zile tot cu Iranul din vara anului trecut sau capturarea-fulger a presedintelui venezuelean de la inceputul acestui an). Din perspectiva tot occidentala, aceasta asteptare nu era una naiva, pentru ca ea era sustinuta nu doar de declaratiile oficiale ale administratiei americane, cat mai ales de constientizarea faptului ca o implicare americana intr-un razboi prelungit in Orientul Mijlociu nu avea si nu are o sustinere politica nici in SUA si nici in randul aliatilor americanilor; de altfel, alegerile partiale pentru Congresul american din acest an ar fi trebuit sa reprezinte o constrangere obiectiva si rationala suficient de puternica pentru a impiedica o aventura "orientala" prelungita. Daca insa traiectoria actuala de escaladare a conflictului din Iran nu va fi curmata in curand, vom fi poate nevoiti sa uitam de argumentatii si scenarii "obiective" dar scolastice si sa ne intoarcem la intelepciunea din popor, caci aforisme precum "viata bate filmul" (mai ales american) sau "socoteala de acasa nu se potriveste cu cea din targ" par sa descrie mai bine derularea evenimentelor de pana acum.

Chiar daca deslusim de ce s-a intamplat ce s-a intamplat, asta nu inseamna si ca putem prezice ce se va intampla de aici incolo. "Razboiul este domeniul incertitudinii", spunea generalul si autorul Karl von Clausewitz, iar pentru economisti extinderea "teritoriului" acestuia pe taramul energetic global si, implicit, pe cel al economiei globale, creeaza premise incerte si intervale de incertitudine extrem de ample pentru orice prognoze de variabile economice, asa cum au recunoscut-o si bancherii centrali din SUA si din Zona Euro saptamana trecuta cand au avut ocazia de face publice evaluarile lor. In teorie, impactul unui soc al pretului petrolului este unul fara echivoc nociv, caci acesta duce in mod invariabil la o crestere de costuri pentru cvasi-totalitatea agentilor economici, inducandu-le o reactie combinata de reducere a productiei de bunuri si/sau servicii si de crestere a preturilor acestora (ceea ce face de altfel ca un astfel de soc sa fie incadrat in categoria asa-numitelor socuri de oferta). In practica, impactul economic real depinde de amplitudinea si de persistenta cresterii de pret a petrolului si a altor materii prime derivate, insa "ceata razboiului" face ca, in faza declansarii socului, acestea sa fie necunoscute. De aceea, asa cum noi oamenii reactionam la o amenintare prin triplul mecanism descris in psihologie drept cei 3F din engleza - fight (lupta), flight (fugi) sau freeze (ingheata/ incremeneste) - la fel si reactia corpului economic la un soc energetic este una instinctiva. Spre exemplu, ca tot am vorbit de bancherii centrali, acestia adopta in prima instanta metoda "inghetului", caci inflatia si recesiunea sunt ambele riscuri valide care pot fi combatute de o banca centrala, dar prin metode diametral opuse (de exemplu, recesiunea prin reduceri de dobanda, iar inflatia prin majorarea aceleiasi dobanzi). Pana ca ceata razboiului sa se risipeasca, o "paralizie" de decizie de politica monetara poate fi o abordare mai inteleapta decat o "lupta curajoasa" care poate insa crea victime colaterale majore in economie: spre exemplu, o majorare consistenta a dobanzii menita a combate inflatia poate dubla efectul recesionist al majorarii pretului energiei si combustibililor, si, invers, o reducere prea rapida a dobanzii poate alimenta avantul inflatiei prin propagarea mai ampla a impulsului inflationist al scumpirii energiei si combustibililor.

Un alt tip de reactie, aceea de "lupta", pare mai probabil sa fie, daca nu adoptata, atunci cel putin mimata instinctiv de politicienii guvernanti, caci acestia sunt considerati responsabili de managementul economiei tarii si de gasirea solutiilor pentru imbunatatirea nivelului de trai al populatiei. Fiind vorba de reactii instinctive, masuri de tipul plafonarii preturilor, reducerii impozitelor sau acordarii de subventii sunt adoptate de obicei cu aplicare imediata. Impactul economic pe termen mediu si lung al acestora este insa adesea ignorat, netinandu-se cont de capcana populismului, care face ca masurile initiate cu caracter temporar sa se prelungeasca dincolo de "perioada de garantie" a eficacitatii lor economice4. Pe termen mediu si lung, problema pretului energiei poate fi rezolvata in mod sustenabil doar prin investitii in capacitati de productie, stocare si transport, investitii care ar trebui finantate tocmai din resursele companiilor private sau ale bugetului public care sunt utilizate pentru finantarea masurilor temporare de atenuare a socului initial al pretului petrolului, asta bineinteles daca sistemul public sau cel privat nu detin alte rezerve de finantare - ceea ce azi nu este cazul Romaniei.

In fine, reactia "fugi" pare sa fie in general cea mai plauzibila pentru mare parte a populatiei si a agentilor economici, mai ales daca includem sub palaria acestui concept si comportamente de tipul cresterii economisirii, amanarii sau renuntarii la proiecte de investitii, crearii de rezerve sau stocuri de materii prime si combustibili (vestitele cozi de la benzinarie) si, in general, fuga de risc si mutarea sau mentinerea activelor si afacerilor la adapost. Si in acest caz insa, reactia instinctiva poate sa fie inselatoare, mai ales daca ea se traduce prin "lichidari" de active la preturi discountate, adesea generatoare de pierderi ce nu vor putea fi recuperate niciodata.

"Lupta" cu efectele socului actual al cresterii masive a pretului energiei, combustibililor si a altor materii prime afectate de blocarea tranzitului prin stramtoarea Ormuz este asadar una extrem de dificila, pentru ca nu ne "batem" doar cu impactul economic, ci, adesea, si cu propriile instincte de supravietuire. Oamenii inteligenti au insa aceasta capacitate uimitoare de a invata, de a se adapta si de a previziona diverse scenarii ale viitorului. Asta ne face mai putin "expusi" la a repeta greselile trecutului si mai dispusi sa recunoastem tipare de evolutie si sa ne temperam reactiile instinctive. Astfel, actuala "criza" difera de socurile pretului petrolului din anii 1970, de cele induse de izbucnirea altor razboaie din Golful Persic5 sau de cel de dupa invadarea Ucrainei de acum 4 ani nu doar din perspective economice obiective6, ci, in opinia mea, si prin moderatia reactiilor adoptate pana acum de populatie, agenti economici si, mai ales, investitori. Daca in cazul celor dintai, putem masura aceasta reactie doar subiectiv si indirect, prin lipsa evidentei unor convulsii majore (ceea ce poate foarte bine sa ne creeze o perceptie gresita), in cazul investitorilor avem in fata evolutiile diverselor preturi ale activelor de pe diverse piete financiare. Iar aceste evolutii au fost, fara indoiala, de factura similara celor din 2022, cand sub impactul unui soc al preturilor materiilor prime, atat preturile actiunilor, cat si cele ale obligatiunilor au scazut de teama combinata a accelerarii inflatiei si a aparitiei recesiunii (a se vedea Graficul 1).

Grafic 1: Evolutia unui indice de actiuni globale (MSCI World All-Countries) si a unuia de titluri de stat americane (indicele ICE BofA Us Treasury index)

Sursa datelor: Bloomberg

Nota: Valorile au fost logaritmate si inmultite cu 100, ceea ce face ca orice variatie de 1 unitate sa reflecte o crestere/ scadere cu 1% a indicelui in cauza.

Chiar daca directia pietelor de actiuni si obligatiuni a fost similara, comparand evolutiile de atunci (2022) cu cele de acum (2026), putem observa magnitudini si viteze de "deplasare" diferite. Unul dintre motive este ca, analizand desfasurarea evenimentelor din 2022, observam ca partea cea mai "distructiva" pentru piete a fost atunci cand bancile centrale, in frunte cu cea americana, au inceput sa majoreze in ritm alert dobanzile de politica monetara (vezi Graficul 2). Un al doilea motiv este ca, dupa extinderea sanctiunilor la exporturile de petrol si gaze naturale din Rusia, probabilitatea ca oferta si preturile acestor marfuri sa fie afectate pe termen lung a devenit extrem de ridicata. In momentul de fata al conflictului din Iran suntem in faza in care nu este prea clar daca blocajele de productie si transport ale petrolului si gazelor naturale lichefiate din Golful Persic vor persista pentru o perioada indelungata, iar bancile centrale sunt intr-o faza de expectativa, asa cum spuneam mai devreme, asteptand si ele atat o clarificare a magnitudinii si persistentei socului, cat si cristalizarea reactiei pe care o va avea economia globala. In plus, punctul de pornire atat al dobanzilor, cat si al inflatiei, sunt mai confortabile azi decat in 2022, ceea ce face ca si in cazul in care bancile centrale vor decide sa stranga surubul monetar (adica, sa majoreze dobanzile), amploarea acestor masuri va fi cel mai probabil doar o fractiune a amplorii ciclului de intarire a policilor monetare din 2022, si, deci, efectele vor fi probabil si ele mult mai atenuate asupra pietelor.

Grafic 2: Evolutia dobanzii de piata monetara din SUA (indicele SOFR)

Sursa datelor: Baza de date FRED a St. Louis Fed

O alta diferenta interesanta este evolutia cotatiei aurului, care de la declansarea evenimentelor din Orientul Mijlociu s-a dovedit unul din activele cele mai volatile si mai afectate din piata (vezi Graficul 3), spre deosebire de 2022, cand in primele 2 saptamani de la izbucnirea razboiului din Ucraina se apreciase cu circa 8%. Sa insemne asta ca aurul si-a pierdut in intervalul de timp dintre 2022-2026 stralucirea sa, respectiv caracterul sau de activ de refugiu, mai ales in fata unor riscuri geopolitice? Raspunsul final la aceasta intrebare ni-l va da timpul, pana atunci trebuie remarcat faptul ca scaderea pretului aurului a venit pe fondul unei ascensiuni spectaculoase din ultimii 2 ani a pretului metalului galben, ascensiune care a capatat un caracter aproape exponential din luna august a anului trecut si pana la finele lunii februarie a acestui an. Ori in tumultul acestui "raliu" al pretului, care nu era justificat integral de fundamente economice, e posibil sa se fi adaugat printre adeptii acestui activ si o categorie de investitori mai oportunisti, care nu cautau sa investeasca in acest activ din motive de diversificare sau de protectie a averii, cat mai degraba pentru a prinde "trendul". Aceasta categorie de investitori e posibil sa fi creat o vulnerabilitate a pietei de aur financiar, vulnerabilitate care a fost expusa de socul energetic si de perspectiva inclusiv a unei posibile recesiuni financiare, induse de majorari de dobanzi ce ar putea deveni necesare pentru a combate impactul inflationist al majorarii pretului petrolului si gazelor naturale.

Grafic 3: Evolutia cumulata a indicelui de actiuni, al celui de obligatiuni americane si a cotatiei aurului de la finalul lunii februarie 2026, respectiv de la declansarea ostilitatilor din Iran si pana pe data de 23 martie 2026

Sursa datelor: Bloomberg

Evenimentele din Orientul Mijlociu au generat un soc de natura globala si, in mod evident, Romania nu avea cum sa scape nevatamata: chiar daca suntem poate intr-o pozitie energetica ceva mai echilibrata decat alte tari europene, acest echilibru este unul partial si fragil, iar inflatia ridicata si capacitatea fiscala extrem de restransa ne pune intr-o situatie in care sa nu ne putem baza pe stimularea economiei prin politici monetare sau fiscale pentru contracararea efectelor socului energetic. In concordanta cu acest context, activele romanesti au avut o evolutie negativa in ultimele 3 saptamani (vezi Graficul 4), insa e interesant de remarcat ca am asistat la corectii mai importante pentru cotatiile obligatiunilor romanesti decat pentru cele ale actiunilor locale. Desi pare paradoxal, aceasta evolutie poate fi explicata: pe de o parte, e vorba de expunerea mai mare a pietei de obligatiuni fata de sentimentul de risc al investitorilor straini comparativ cu cea de actiuni, care e dominata in ultima perioada de jucatorii locali. Pe de alta parte, obligatiunile sunt active ce pretuiesc mai direct riscul de tara pentru investitori, in vreme ce in piata de actiuni riscurile pleaca de la micro la macro, iar prezenta importanta la bursa a unor companii producatoare de energie care pot beneficia de contextul scumpirii pretului energiei, respectiv a unor companii bancare care pot beneficia de persistenta unor rate mai ridicate ale dobanzilor, probabil ca a diluat din riscul macroeconomic perceput de investitori.

Grafic 4: Evolutia cumulata a indicelui de actiuni BET-XT TR, a indicelui JPMorgan al obligatiunilor romanesti in lei si, respectiv, cel al Eurobondurilor romanesti in Euro, de la finalul lunii februarie 2026, respectiv de la declansarea ostilitatilor din Iran si pana pe data de 23 martie 2026

Sursa datelor: Bloomberg

Am vazut asadar din partea pietelor financiare reactii diferite, dar in mare masura temperate pana acum la un soc major al preturilor titeiului, gazelor naturale si altor materii prime "blocate" in Golful Persic de razboiul declansat in Iran. Desfasurarea evenimentelor din teritoriul din ce in ce mai extins al conflictului din Orientul Mijlociu ramane una imprevizibila, in ciuda recentelor declaratii de dezescaladare dinspre partea americana. Asa cum ni se tot spune de catre experti de securitate, razboaiele au o viata si o logica aparte, iar momentul atingerii punctului fara intoarcere rapida dintr-un conflict distructiv pe termen lung pare neverosimil de aproape. Confruntati cu o incertitudine crescuta, investitorii au putine optiuni, dar aceea a calibrarii reactiilor si a informarii deciziilor dincolo de impulsul dat de instinctul de supravietuire reprezinta o optiune valoroasa pentru sanatatea durabila a oricarui portofoliu investitional. Pana acum, investitorii par sa se fi orientat binisor prin "ceata razboiului". Rabdarea lor se va fi dovedit rationala in masura in care si partile implicate in conflictul din Orientul Mijlociu vor reusi sa dezamorseze intr-un final bomba energetica ce ne ameninta, respectiv un blocaj pe termen lung al exporturilor din regiune.