Opinii

"Stii care este singurul lucru care imi face placere? Sa incasez dividende", ar fi spus odata John D. Rockefeller, unul dintre cei mai bogati americani din istorie. Lucrurile nu par sa se fi schimbat prea mult de atunci: perspectiva dividendelor ramane unul dintre principalii catalizatori pentru investitorii din intreaga lume, mai ales pe pietele de capital emergente, cum este si bursa locala.

Bursa de Valori Bucuresti pare sa isi fi construit un veritabil brand in jurul randamentelor ridicate ale dividendelor, cu o medie de 6,1% in ultimul deceniu - dubla fata de nivelurile din Germania, Franta, Italia sau chiar Polonia, potrivit calculelor ZF.

Explicatia pentru aceste randamente mari este relativ simpla si tine de structura bursei locale, unde companiile din sectorul energetic, multe cu actionariat de stat, au o pondere semnificativa in capitalizarea totala. De-a lungul anilor, politica statului a fost sa isi decapitalizeze companiile printr-o strategie agresiva de dividende, cu obiectivul de a-si suplimenta veniturile bugetare. A existat chiar o perioada in care aceste companii erau obligate legal sa distribuie pana la 90% din profit, prag redus ulterior la 50%, cu anumite exceptii. Acesta este comportamentul unui rentier, nu al unui actionar majoritar responsabil, interesat de dezvoltarea sanatoasa si sustenabila a afacerii.

In pietele mature, cu economii consolidate, nu intalnim asemenea rate de distributie. Acolo, companiile privesc pe termen lung si prefera sa capitalizeze profiturile pentru a-si finanta investitiile si planurile de crestere, in locul castigurilor imediate. Ratele de distributie sunt mult mai prudente, cu randamente ale dividendului rareori peste 3%, deoarece adevarata valoare pentru actionari se creeaza prin dezvoltarea afacerii si, in cele din urma, din aprecierea actiunilor.

Dividendele nu reprezinta intregul profit al unei companii, ci doar partea pe care aceasta decide sa o distribuie actionarilor. Odata platite insa, ele reduc lichiditatile disponibile si, indirect, limiteaza capacitatea companiei de a-si finanta proiectele de investitii sau planurile de expansiune din resurse proprii. In consecinta, companiile cu politici de distributie foarte ridicate pot ajunge sa depinda intr-o masura mai mare de surse externe de finantare, adesea mai costisitoare, precum creditele bancare sau emisiunile de obligatiuni. Desi companiile sunt constiente de acest lucru, ele cedeaza adesea presiunii actionarilor, dornici de rate de distributie cat mai ridicate, presiune alimentata de directia imprimata si de asteptarile nerealiste formate in piata de companiile de stat.

Dar, veti intreba, nu sunt oare dividendele insasi ratiunea de a exista a unei companii si motivul pentru care investitorii isi asuma riscul de a-si plasa capitalul? Asa este, insa dividendele nu sunt singura forma de recompensare a actionarilor, iar odata cu inasprirea fiscalitatii devin din tot mai putin interesante.

De exemplu, cu un impozit pe dividende de 16%, cat va fi aplicat anul viitor in Romania, distributiile agresive devin tot mai putin atractive din punct de vedere fiscal, generand un efect de "dubla impozitare": mai intai la nivelul companiei, odata cu realizarea profitului, si apoi la momentul distribuirii catre actionari. Daca majoritatea investitorilor reinvesteste dividendele in aceleasi sau alte companii, se creeaza un cerc vicios al impozitarii. In mod practic, la fiecare 6 ani totalul impozitelor platite de un investitor ajunge sa echivaleze cu valoarea unui an intreg de dividende brute - bani care ar fi putut ramane in companie pentru investitii si dezvoltare.

Tocmai din acest motiv, in pietele dezvoltate, companiile au dezvoltat modalitati alternative, mai sofisticate si mai eficiente din punct de vedere fiscal, de a recompensa investitorii.

Un exemplu il reprezinta rascumpararile de actiuni (share buybacks), prin care compania isi achizitioneaza propriile actiuni de pe piata, reducand numarul total de actiuni in circulatie. Aceasta practica a inceput sa fie utilizata si de companiile romanesti, insa intr-o masura limitata si, in principal, de cele cu actionariat privat. Efectul este cresterea valorii actiunilor ramase si, implicit, a castigului pe actiune, fara a genera impozit direct ca dividend.

O alta metoda similara o constituie actiunile gratuite, prin care investitorii primesc actiuni suplimentare in loc de numerar. Acest mecanism, aplicat deja traditional de Banca Transilvania, nu genereaza impozit imediat, amana fiscalitatea, favorizeaza capitalizarea companiei si pastreaza mai multa valoare in cadrul acesteia, implicit si pentru actionari.

Alte modalitati, precum returnarile de capital, au fost aplicate in trecut de Fondul Proprietatea. Aceasta practica, impusa de un actionar sofisticat, cu experienta, poate reprezenta si ea o alternativa viabila in anumite situatii.

Trendul dividendelor in numerar va continua probabil pe BVB. Totusi, pe masura ce piata se maturizeaza si investitorii devin mai educati, ne vom alinia treptat la filosofia pietelor dezvoltate. Mult-asteptata upgradare la statutul de piata emergenta, conform criteriilor MSCI, precum si atragerea investitorilor institutionali straini vor determina companiile sa adopte modalitati tot mai sofisticate si fiscal eficiente de creare a valorii pentru actionari.

Corneliu Manole, 45 de ani, este un investitor individual, cu o experienta de 15 ani pe piata de capital locala. Acesta detine un portofoliu diversificat, multisectorial, exculsiv pe BVB.